国联民生证券：券商供给侧结构性改革进程有望加快 若市场β向上行业仍有弹性

　　国联民生（601456）证券发布研报称，监管政策引导券商资本集约式发展，同时鼓励券商通过并购重组做大做强，在行业盈利分化加大的背景下，该行认为券商供给侧结构性改革进程有望加快，同时该行预计2026年行业头部券商并购重组案例有望加速涌现。当前券商行业PB估值仍在历史底部区域，政策密集出台后市场情绪有望回暖，持续关注市场成交及指数反弹的持续性，若市场β向上，则券商行业仍有弹性空间。

　　国联民生证券主要观点如下：

　　事件

　　2025年12月17日，中金公司（601995）、东兴证券、信达证券（601059）均发布《中国国际金融股份有限公司换股吸收合并东兴证券股份有限公司、信达证券股份有限公司预案》，三家公司股票将于2025年12月18日复牌。

　　吸收合并预案出台，东兴、信达与中金换股比例分别为1：0.4373和1：0.5188

　　1)东兴、信达与中金换股比例分别为1：0.4373和1：0.5188：本次交易的具体实现方式为中金公司换股吸收合并东兴证券和信达证券。中金公司和信达证券的换股价格按照定价基准日前20个交易日的股票交易均价确定，东兴证券的换股价格按照定价基准日前20个交易日的股票交易均价并给予26%的溢价后确定。中金公司A股换股价格为36.91元/股，东兴证券和信达证券A股换股价格分别为16.14元/股、19.15元/股。对应东兴、信达与中金换股比例分别为1：0.4373和1：0.5188。即每1股东兴证券A股股票可以换得0.4373股中金公司A股股票;每1股信达证券A股股票可以换得0.5188股中金公司A股股票。

　　2)本次交易为异议股东提供现金选择权/收购请求权：若双方现有股东对本次交易方案有异议，则可行使现金选择权/收购请求权。中金公司A股异议股东收购请求权价格为34.80元/股，东兴证券A股异议股东现金选择权价格为13.13元/股，信达证券A股异议股东现金选择权价格为17.79元/股。

　　合并后新券商主体综合实力有望显著提升

　　此次交易是中央汇金自2025年2月接收三家AMC股权后的并购动作。合并后新券商主体的实控人将仍为中央汇金，控股股东不变，核心指向业务禀赋互补。以9M2025末归母净资产加总，合并后新券商主体归母净资产为1715亿元，行业排名第四，较中金公司原排名上升5名。网点数量方面：以2025年11月末静态数据估计，合并后中金公司营业网点数量将由245家提升至436家，凭借东兴证券在福建省和信达证券在辽宁省多年的客户积累和渠道优势，中金公司在当地的区域竞争力及辐射周边的综合服务能力将显著提升。客户基础方面：以2025年9月末静态数据估计，合并后中金公司零售客户数由972万户增加至超过1400万户，服务零售客户数量及获客能力将显著提升。此次整合不仅能显著扩大新主体的资产规模，还有望提升公司差异化竞争优势。

　　风险提示：市场修复进度不及预期;并购进程不及预期;政策变化风险。