信达证券：创新跨越从跟跑至领跑 行业整体估值处于历史平均偏低的水平

　　信达证券（601059）发布研报称，2025年前三季度生物医药板块各子板块业绩表现大幅分化，高基数及集采和反腐压力已基本消化，2025年行业营收及利润总额同比增速先抑后扬，其中创新药及CXO和生命科学上游的景气度已反转，行业的盈利能力止跌企稳；创新药受益于BD预期带动年初至7月份医药指数大涨，8月份至今震荡调整，行业整体估值处于历史平均偏低的水平。

　　信达证券主要观点如下：

　　商保创新药目录2025年首次落地，有望拉动创新药产品支付增量

　　我国医保基金2024年运行稳健，参保率超95%，医保总体平稳。商保丙类创新药目录聚焦“创新程度高+临床价值大+患者获益显著”，CAR-T、ADC等前沿疗法参与商保价格协商，首版目录即将落地，有望拉动创新药产品支付增量。

　　1）创新药：海外权益BD交易带动创新药资产重估。国内新药开发速度更快，成本更低及工程师优势等政策宏观环境的良好沃土造就了中国创新药领先全球的开发优势，高质量创新药获得国际资本认可引发海外权益BD浪潮，2025年中国贡献了全球约1/3的创新研发管线，中国创新药License-out占比持续提升。关注IO2.0赛道的信达生物、维立志博。

　　2）CXO:市场供需改善，CDMO布局新兴赛道，CRO拐点渐显。以ADC、多肽、寡核苷酸为代表的新分子需求旺盛，且CDMO龙头公司普遍拥有丰富的项目储备和完整的漏斗结构，项目管线自带放大逻辑，CDMO布局新兴赛道已进入高景气周期，关注药明康德（603259）；CRO国内需求复苏开启，关注康龙化成（300759）、普蕊思。

　　3）生命科学上游：下游需求全面复苏，把握行业并购机遇。海外创新药需求率先恢复，国内需求随后跟进，进入景气度高企阶段。上市公司现金储备丰富，积极推动并购扩张，关注毕得医药、皓元医药、阿拉丁。

　　4）AI医疗：“人工智能+”政策引领，AI应用多点开花。Deepseek带动医疗大模型大发展，而国内“人工智能+”行动政策引领，国内外AI巨头多点开发，推动AI在医疗领域应用落地。关注京东健康、医脉通。

　　5）高端医疗设备：把握“国内招采复苏+进口替代+出海加速”成长机会。高端医疗设备实现产品迭代突破，逐步从“跟跑”迈向“领跑”，院端招采回暖驱动院内设备修复，新的招采模式下加速高端产品领域的进口替代，企业或迎业绩拐点；海外增长加速，国际化拓展成效凸显，出海成为高端器械增长新引擎。关注联影医疗、开立医疗（300633）、山外山。

　　6）骨科关节耗材：集采负面扰动出清，机器人驱动数字化骨科发展。人口老龄化进程加速驱动骨科市场持续扩容，集采常态化降价影响已出清，骨科手术智能化发展，手术机器人发展潜力可期。建议关注爱康医疗、春立医疗。

　　7）中药：经营改善趋势渐显，流感+基药目录等多因素催化。2025Q3部分中药标的已呈现收入、盈利改善趋势，秋冬季流感爬坡或助力业绩放量；基药目录调整有望催化新一轮中药行情，中药企业的估值处于5年5分位以下。关注白云山（600332）、方盛制药（603998）。

　　风险因素：1）宏观环境风险；2）创新药研发及商业化或BD授权不及预期、全链条支持创新药政策落地不及预期；3）生命科学研发服务需求修复和进口替代政策实施不及预期、并购重组不及预期；4）AI医疗：行业政策、医药电商&精准营销行业竞争加剧、平台用户增长不及预期；5）医疗器械：政策落地节奏不及预期、地缘政治冲突及关税导致出海受阻风险；6）中药：集采降价超预期及销售不及预期风险。