走出震荡区间 2020年豆粕价格呈蓄势待发之势

　　天下粮仓预计2019/20年度国内豆粕产量为6796万吨，同比增加1.3%，同时在生猪产能预期恢复下，豆粕消费小幅增加至6787万吨，同比增加0.73%，对应库存消费比为1.33%。在中美贸易摩擦向好及生猪产能恢复预期下，预计2020年国内豆粕供需将恢复往年正常水平。

　　1.2.油粕跷跷板作用

　　2019年四季度，因为预期棕榈油产量下滑以及B30需求的增加，刺激连棕油指数从10月份开始到12月末，两个月时间上涨幅度将近达到30%左右。在连棕油大涨的带动下连盘豆油价格也上涨12%，因此推动连盘油粕比不断攀升，目前比值已经接近2016年末以来的高位。

　　从历年油粕比走势图可以看出，近7年间，两者比值******接近2.7，最小为1.7，当前两者比值接近第三高位2.5。因此2020年上半年重点关注油粕比值变化，若本轮油脂行情结束，油粕比也将呈现高位回落，那么连粕价格或迎来转机，走出此前震荡区间。

　　1.3.生猪存栏触底回升，豆粕需求或好转

　　2018年8月我国爆发首例非洲猪瘟后出现大范围内爆发并逐渐席卷全国，受此影响，我国生猪存栏量从2018年11月份开始持续下滑。中国政府网数据显示：10月份生猪存栏为1.9075亿头，同比减少41.4%；能繁母猪存栏量为1924万头，同比减少37.89%。生猪存栏的大幅下降导致豆粕消费也相继下滑，对豆粕价格形成压力。

　　随着生猪存栏量的大幅减少，生猪屠宰量也出现骤降且持续创出历史同期低点。然而在生猪供给紧缺的刺激下，生猪价格不断破新高，最终导致外购仔猪养殖利润******达到2781元/头，自繁自养生猪养殖利润******达到3079元/头。养殖利润高企使得养殖户补栏积极性增加并有意增加生猪出栏体重，对豆粕需求略有提振。

 

　　为稳定生猪生产和猪肉保供稳价，2019年8月份以来多部门相继出台鼓励生猪养殖政策，重点支持生猪生产发展，国务院常务会议上更是提出了“稳定猪价国五条”政策。在******鼓励政策的推动以及养殖利润高企的刺激下，11月生猪存栏及能繁母猪存栏均出现回升。农业农村部数据显示，11月份生猪存栏环比增长2%，自2018年11月份以来首次回升；能繁母猪存栏环比增长4%，已连续2个月回升。

　　生猪存栏已触底回升，市场期待2020年豆粕需求恢复，但考虑到生猪养殖周期和非洲猪瘟疫情的不确定性，当前不宜过度乐观。农业农村部表示，生猪供应明显增加要等到2020年下半年，按照生猪的生长周期计算，预计猪料需求增加至少要到2020年年底才有所体现。且近期河南、安徽和北方复养地区再度爆发疫情，影响养殖户的补栏热情。值得注意的是，随着元旦、春节假期来临，政府调控使得生猪价格出现松动，以及非洲猪瘟疫情再度复发，养殖户将集中出栏，而新增产能还未恢复，因此预计2020年一季度可能会是豆粕消费全年最差的时候，对豆粕价格形成压力。

　　1.4.猪肉及替代品进口增加

　　非洲猪瘟导致我国生猪存栏受到重创后不断扩大猪肉进口，海关数据显示2019年1-10月中国鲜冷冻猪肉进口量为150.31万吨，同比增加近50%。在猪肉进口量不断增加的同时，其他替代品肉类进口也不断增加，2019年前10月我国冻牛肉进口量为125.5万吨，较去年同比增加53.2%。

　　目前，中国将大幅度增加自美国农产品进口，除了大豆之外，还包括当前稳定国内市场急需的产品，比如猪肉、禽肉等。因此在我国生猪产能尚未恢复之前，预计我国将进一步扩大对猪肉、猪制品以及其他肉类的进口，这就对猪料中豆粕需求形成冲击。

　　1.5.豆粕库存止降回升

　　供给端：过去的一年，受中美经贸摩擦影响，导致沿海地区部分油厂存在阶段性缺豆现象，加上季节性环保影响，使得大豆开机率处于较低水平，尤其是7-9月份。因此，在大豆供给紧张的背景下，2019年全国大豆压榨量为8226.5万吨，同比减少5%。

　　需求端：生猪及能繁母猪存栏下降后猪料中豆粕需求大幅下滑，但是在蛋禽、肉禽以及水产料中豆粕替代菜粕数量大幅增加，养殖需求中饲料豆粕的需求增加弥补了部分的猪料下降出现的豆粕减少，导致豆粕成交量（现货+远月）同比略好，尤其是四季度豆粕周度成交量基本上维持在同期******水平，2019年全年豆粕成交量约为4971.18万吨，同比上年增加47.26%左右。

　　供给趋紧、需求增加、加上豆粕进入去库存周期，使得四季度豆粕库存下降，且在11月末左右达到同期低点。但是春节前养殖户集中出栏，下游对豆粕需求放缓，近期豆粕库存止降回升，而且预计在2020年一季度生猪存栏仍将处于低位，对豆粕的需求提振有限，因此预计2020年上半年豆粕库存仍维持回升态势。值得注意的是，2020年下半年生猪产能一旦恢复，那么对豆粕需求将大幅增加，同时豆粕进入去库存周期，届时受需求端提振豆粕价格重心将不断上移。

　　1.6.基差接近底部，或有反弹可能

　　近期中美经贸磋商取得新进展，加上生猪价格高位回落，以及春节假期前养殖户集中抛售，导致豆粕价格呈现弱势震荡，基差也呈现下降趋势，但是从连粕05、09基差走势图可以明显看出，目前豆粕基差处于回落态势，一旦数值接近前期低点，预计后期豆粕基差反弹的概率较大，其代表着豆粕现货价格坚挺，期货价格疲弱。因此，若基差触底反弹，那么预计连粕期价仍将维持疲软态势。

 

　　1.7.行情展望

 

　　中美两国达成******阶段贸易协议，加上节前养殖户集中抛售，而生猪产能尚未恢复，预计一季度生猪存栏处于年度低点，猪料中对豆粕需求难以有效恢复。短期内油粕比仍有上行空间，对连粕价格形成压力。但美豆期价走强，在成本因素支撑下，笔者认为2650-2700元/吨为底部区域。值的关注的是，油脂行情大涨后出现滞涨或回落，在预期生猪产量恢复提振下，将转为推动连粕出现反弹行情。建议跟踪油粕强弱转变关系中，在2650-2700元/吨区间内逢低做多或择机买入波动率偏低的虚值看涨期权，也可在中长期配置上买入豆粕ETF。