万元再现 棉花合理估值位置在哪?

2020-04-01 19:37:46来源:布瑞克农业数据编辑:居小桃

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  原标题:万元再现 棉花合理估值位置在哪?

  一、棉花价格近期走势分析:需求锐减拖累估值迅速走低,价格顺势大跌。但价格目前已近趋势尾端,短期偏离估值明显后会有反弹需求,也逐渐开始接近长线布局时机。

  1、估值和价格关系:供需决定估值(价格中枢),供需改变后,估值也将顺势调整。目前因疫情发展实质影响到终端消费和产业链健康有序进程,进而导致棉花需求预期锐减,供需失衡的情况正在发生,这是价格大跌的动因。价格围绕价值波动,偶尔会因价格惯性/超预期情绪影响而偏离估值。价格偏离后会有修复行情,但是较明显的反弹往往集中于中长期趋势末端。目前价格恰已进入长期下跌趋势末端,所以悲观预期和价格下跌惯性双重影响后,价格进入低估区较容易开启反弹行情。

  2、棉花合理估值位置在哪,仍需要跟踪疫情发展和宏观经济来确定,且其消费和产量变数也需要在未来进行评估调整。如果疫情发展或宏观经济出现比目前预期更恶劣的情况,估值会再下一个台阶,价格也仍有下跌空间。反之,价值和价格底部将确立。所以目前短期仍是聚集交易波动/驱动,而非估值。交易估值需等待决定因素明朗或超低的价格,而少数坚定且有实力的长线投资者除外,在风险度/资金/交易理念等匹配的前提下,万元以下已进入布仓区间。

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数据来源:wind,永安期货研究院

二、棉花供需变化及价格反应:棉花现货端供需转宽松,消费冲击进行。但价格对需求差也已提前反应大部分。

基本面在宏观大波动面前其影响力会“退让”,但其影响始终都在,且最终会回归。

1、疫情影响之前,全球棉花供需结构属于近平衡状态,但叠加大产量和高库存消费比(大产量是指全球棉花产量至2600-2700万吨体量,这是全球棉花产量高位区。库存消费比数据上,如果不计国内不限量收储年份也是高位区),预示价格底部运行压力。之前上涨更多靠博弈因素,且多头的底气在于年后纺织厂在原料低库存背景下补库,但是疫情影响首先使得这一支撑因素消弥了。

2、疫情直接改变了消费数据。USDA在2月份月度供需报告里就开始对2019/20消费量进行调减,数据上出现了供大于求的剪刀差。由于对2、3月的消费数据下调更多还是聚焦中国,因此剪刀差还不明显,后续还会继续反映全球疫情爆发后全球消费的减少,剪刀差将会继续扩大。库存消费比上,如果按全球需求同比去年减300万吨计算,将至87%,仅次于2013/14(91%)和2014/15(95.6%)水平。

3、价格会提前反映需求减弱,目前疫情影响消费减弱的利空已有大部分被计价。历史上因宏观事件导致消费预期大减,价格在调整初期表现为跌幅巨大,到后期会发生一定钝化。目前进入消费及价格下跌的第二程的尾段,因此价格也已在超前反映预期了,即提前计价。当然了,此次疫情影响巨大,无前例可参照(近端时间周期里),且疫情之后,会否引发更严重“黑天鹅”,甚或宏观刺激政策如何发力,宏观经济能否回归正轨等均是不确定因素,因此以上也是有限经验,可跟踪进行,且一切相应对的措施 具有保护前提。

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以上数据来源:USDA,永安期货研究院

三、疫情发展及其影响

1、疫情 进展:国内进入后疫情时期(防控二次输入),而国外疫情正处于爆发期。截至24日,已有50个 进入紧急状态,这些 占全球GDP的39%。截至25日,已有174个 停学,这些 占全球GDP的98%。国外疫情的影响仍在发酵。市场目前关注点也由欧洲转向美国。印度是潜在下一个威胁点。

2、疫情带来明显的对需求的冲击,棉花下游为纺织服装类,属于非必需消费品和半耐用消费品,负面影响更大。目前已统计的下游消费数据主要是1-2月份的数据,属于国内疫情影响前半段时期,但负面影响已然很大。后期3月份开始,是国内后半段叠加国外影响,因此负面影响将持续变差。

3、我国棉制品出口比例偏高,可查数据显示或在60%以上,因此国外疫情的爆发和隔离的普遍出现,导致出口严重受挫。如果按全球棉花消费同比减300万吨计,国内生产上可影响150万吨量,去除进口棉纱影响,也要在120万吨。当然如果进口纱减少,国内棉花值消费减少量可以再少一部分量。

4、中游开工的数量环比上升较快,但同比仍在偏低水平。且需要关注终端变差后对中游的传导,目前纺织厂和坯布厂产成品库存早于去年出现反季节性积累拐点,是个压力信号。而据市场调研信息,中游开工也会再次下降。

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数据来源:Wind

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数据来源:中金宏观

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以上数据来源:wind,中泰证券、永安期货研究院

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数据来源:棉花信息网、永安期货研究院

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数据来源:华瑞信息、永安期货研究院

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图来源:华瑞信息

四、未来市场关键点

1、美棉的下边界。美棉价格目前已破2016年低点和50美分整数位,再下一个低点就是08年的不足40美分位置。跌破美棉补贴水位52美分后,美棉下压的动力还有多少,可能美棉的销售及装运仍是个关键指标。美棉今年前期销售进度较快,压力没有很大,但是由于前期上涨和购买是在打“中国购买预期”的牌,因此其他用棉主体有超买嫌疑,在棉价大幅下挫后有违约嫌疑,需要关注。而美国CCC未赎出库存也再次达到08年高位(近期有回落),其库存处置也是个关键点。

2、印度目前实施21天封城,纺织厂多数放假,未来疫情在印度的发展很关键。对棉花上,目前CCI已收购皮棉近160万吨。后期如何处理是关键。

3、中国政策。目标价格补贴政策已定(维持18600价补贴价格,增加了兵地互交优化和次宜棉区有序退出指导),未来可变的是轮储政策,且目前是聚焦于收。截至目前收储已超30万吨,而今年的目标数量是50万吨,因此市场最近关注是否延期收储问题,如果目标不变,延期收储的意义将不大,只有给出超预期政策,才会有望改变中短期供应。

4、年度驱动:现在市场关注点在需求,当需求渐稳后,将转向供应,会关注未来的种植和天气。除了高价补贴(含种植成本及收益)政策地区,低价导致减产是规律,因此价格较容易在目前走出低点,引发减产,进而在未来引发反弹。不过减产力度需实时关注。

5、CFTC基金持仓:基金净多持仓是跟踪美棉的一个投机需求指标。近期基金净多持仓出现下降,截至3月24日,ICE棉花期货市场非商业性期货加期权持仓净多单-12544张,较前一周则减少1455张;仅期货非商业性持仓净多单-5505张,减少-1637张;商品指数基金净多单58394张,减少6694张。基金净空达到一定值后容易成为利多指标,但现在还未达到该程度,继续关注。

6、国内期货持仓特点加剧了波动。国内期货端持仓偶尔出现一定下降,但是大持仓的局面一直未改。首先大持仓代表了一种分歧,其次代表资金方对多棉花的头寸没有放弃。配合上高仓单(是助涨涨跌的双刃剑),形成了对产业流动性的高依赖。一旦产业没有量,多头也只能节节败退,而一旦产业有量,对于低位投机空将极其不利,反弹也将迅猛。总结而言就是加剧了波动。一般而言,棉花需求短期难以好转,所以在宏观一旦转好后,棉花属于做多偏后的梯队,但是由于目前的持仓特性,棉花在反弹幅度上又将属于靠前梯队的。当然了,一旦疫情或更严重黑天鹅或灰犀牛出现,棉花磨底之路将拉长,持仓也许会被慢慢消耗,甚至目前的cantango结构发生转变,那就是另一个故事了。

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图来源:棉花信息网

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数据来源:USDA

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图来源:路透

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数据来源:棉花信息网,永安期货研究院整理

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  以上数据来源:wind,永安期货研究院整理
 
  五、总结:棉花自身供需由近平衡转宽松,价格中枢下移,目前是探底过程。价格存在一定低估,但需结合疫情、宏观进一步评定估值所在,也需继续防控负驱动的加强等不确定性。策略上短期集中于做短线波动,长线机会选择性参与。
 
  供需状态构筑运行中枢。目前处于供需结构重铸过程,价格中枢下移是否结束需看疫情、宏观是否变得更严重和实体的表现。未来方向上转势变需看到供应端的变量或需求端好转(信心)。
 
  短期驱动决定短期波动。目前的负驱动是来自宏观面、疫情、其他资产走势等影响。正向驱动来自价格短期对中枢的明显偏离,持仓结构。后面关注国内稳定后国内消费的抬头,参照外棉1%关税进口的价格可形成对内的支撑。
 
  策略上,短期机会来自价格的高波动,快跌快涨之后。长线机会需视 价格、长线正向驱动的出现等决定,且需依投资者的交易风格、资金情况来定。没有 ,只有最适合。
 
  最后,说一点个人体会。悲观预期下,价格像进入了无底洞,市场预期会一再放低自己的心理价位。价值随供需变动而变动,跟随调整价格预期是顺势而为。但是供价格除了客观反应供需,在极端不确定性和危机中,更多还在反应情绪计价,因此最利空的时候,往往对应价格的低点。所以圈子里 的段子是多头(贪婪)和空头(恐惧)在棉花价格一万区间相遇,互道一声保重。最终胜利的是“胆识”(一字两意)。

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